就在“美国出租房产”的IPO亮相跌得鼻青脸肿之时,黑石已经着手开辟逃亡的第二战场了,这就是租金抵押证券。

2013年7月31日,《华尔街日报》报道,“黑石、德意志银行共商发行租金抵押债券”,即RBS(RentalBackedSecurities)债券,消息传出立刻引发了房地产和金融行业的热烈讨论。

这将是世界上第一种以房屋租金为抵押的债券,堪称华尔街资产证券化的最新玩法。华尔街信奉的理念是,只要有未来的现金流,现在就做成证券,明天就把它卖掉。

理论上说,房屋租金是一种相对稳定的现金流,而成千上万的房屋租金,可以汇集成一个资产池,经过复杂的分离技术处理,将大小不一、信用不齐、时限不等、风险不同的租金收入,提炼成标准化的债券产品,这与MBS(按揭抵押证券)性质上类似,来源上有所不同。MBS靠的是每月还贷的现金流,而RBS则是租金的现金流。

金融危机之后,MBS的名声已经臭大街,华尔街除了有政府间接担保的房利美和房地美还能发行MBS之外,其他投资银行制造的MBS产品基本上断了销路。美国有句谚语:第一次被骗是别人的错,第二次被骗是自己的错。无论MBS的发行商如何洗心革面、痛改前非,十年之内很难有太大的起色了,正所谓一朝被蛇咬,十年怕井绳。只有这一代惨遭伤害的投资者退出历史舞台,而新一代完全没有切肤之痛的投资人进入市场,MBS所带来的心理创伤才能真正愈合。

在目前的市场状态之下,RBS最多只能成为一个迷你版的MBS,无论是规模还是重要性方面都与2007年之前的MBS无法相提并论。

MBS以房屋为抵押,RBS也是如此。黑石第一次RBS债券发行的规模不大,大约2.4亿~2.75亿美元,抵押的房屋资产总值约3亿~3.5亿美元,所对应的出租房为1500幢~1700幢,平均每幢出租房需要产生17.2万美元的现金流,如果每幢房屋的平均月租金为1500美元,大约为10年的租金总收入。这意味着债券一旦销售成功,黑石就相当于变相卖掉了这些房子,其余风险全部转移给了投资债券的买家。如果债券违约,那被抵押的房子就是黑石留给投资人的纪念品,反正钱已经装进黑石的口袋了。

黑石发行RBS债券的承销商就是欧洲大陆最像华尔街打法的德意志银行,仅仅在2013年上半年,德意志银行就为黑石组织了36亿美元的融资,成为大银行中首屈一指的止赎房收购的融资提供者。

为了确保RBS的首发成功,黑石和德意志银行必然会搞“开业大酬宾”,不仅债券发行的规模小,而且抵押资产的质量与数量也会颇为优良和充裕,同时,在价格上也会有较大让利,10年的租金现金流,如果卖成7年,投资人还不抢疯了。

RBS债券靠谱吗?

至少这次评级机构吸取了从前的教训,穆迪们非常小心谨慎。黑石倒认为评不评级对第一单生意并不重要,这次的RBS即便是没有评级,也不会影响销售,只要给的回报有足够的吸引力。毕竟市场中对收益率饥不择食的基金们,正捏着鼻子在资产的“垃圾堆”里四下翻捡,寻找着可以聊以充饥的残渣剩饭。它们的心态普遍是:宁可以后毒发身亡,也比现在活活饿死强些。黑石的首单RBS肯定会让它们的眼中冒出绿光来。

从表面上看,RBS的风险在于它缺乏历史数据,很难给违约风险定价。但从逻辑上分析,RBS甚至不如次贷生成的MBS的质量。租户和房主的心理是有本质差别的,就算是危机前的次级贷款人买房,他们缺少的是稳定的收入来源,但并不缺少房主对自己财产的热爱和尽心。租户就不一样了,房子并不属于他们,精心护理房屋绝不是他们考虑的重点,因此房屋维护成本会更高。PE和对冲基金的经理们搞投资是内行,做Excel表格计算容易,但管理数万幢止赎房产就复杂多了。

基金经理们当然不会自己管理如此规模的物业,具体事务必须外包给当地的管理公司。不过,许多问题是外包公司难以解决的。租户的信用参差不齐,经济能力各不相同,在收入增长受到严重挤压的“新常态”时代,找到并留住合格的租户是一项复杂和细致的工程,基金经理鞭长莫及,外包公司事不关己。

止赎房产密集的地方,通常都是贫困人口集中的社区,普遍存在着经济能力薄弱的问题。租金与月供的金额差距并不大,甚至月供的压力要小于租金,如果租户是还不上月供被银行踢出来的家庭,他们准时支付租金的能力又会强多少?

租户可以签一年的租房协议,也可能宁愿损失一些定金而提前搬家,由于涉及金额和责任远比买房少得多,租房的违约率必然远大于按揭贷款的违约率,结果房屋将被空置,直到找到下一个租户为止,这中间的间隔期有多长,租金损失有多大,同样缺乏数据统计。

由于租户并不像房主那样精心维护房屋,如果由于下水道堵塞、房顶漏雨、空调不冷、暖气不热、蟑螂肆虐、地下室进水等等常见问题,租户要求的维修工作没有立刻到位,他们有可能愤怒地停止支付租金。如果租户遭遇裁员、重病或任何意外而导致丧失工作能力,没有人能立刻将他们赶出房子。各州法律都保护租户的权益,短则几个月,长则一年以上,这些意外的损失究竟有多少,谁也不清楚。

黑石的第一单RBS债券生意,将拉开新一轮房地产冒险的竞赛。租房市场的总规模高达1.5万亿美元,一旦RBS成功,大量新的RBS将会批量上市,在收回本钱之后,继续滚动下去就是无风险的净赚了。RBS发得越多,房地产价格涨得越快。不过,房价迅速上涨也将导致租金收益率的快速下降,为了维持足够的收益率,炒房团有可能开始联手推高租金水平,毕竟更高的房价、更高的利率和更严的按揭贷款,将迫使更多的人进入租房市场,而在这里,炒房团已经为他们准备下高租金的盛宴。不断加大的压榨力度,最终将导致租户的大面积流失和RBS债券的崩溃。

在“胜利大逃亡”的心态之下,RBS债券最终必然高估其价值,而低估其风险,再次蒙骗世界各国的投资者,这才是华尔街的看家本领!

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